国際経済学 - 1060165061 - したらば掲示板

767：とはずがたり：2015/09/04(金) 13:52:31: コラム：中国は「為替の安定」を放棄するか＝唐鎌大輔氏
http://www.msn.com/ja-jp/news/money/%E3%82%B3%E3%83%A9%E3%83%A0%E4%B8%AD%E5%9B%BD%E3%81%AF%E3%80%8C%E7%82%BA%E6%9B%BF%E3%81%AE%E5%AE%89%E5%AE%9A%E3%80%8D%E3%82%92%E6%94%BE%E6%A3%84%E3%81%99%E3%82%8B%E3%81%8B%EF%BC%9D%E5%94%90%E9%8E%8C%E5%A4%A7%E8%BC%94%E6%B0%8F/ar-AAdUeIm#page=2
ロイター 18 時間前
唐鎌大輔みずほ銀行　チーフマーケット・エコノミスト

［東京　３日］ - 中国の外貨準備減少が話題となっているが、その解釈に関しては様々である。具体的には２０１４年６月時点の約４兆ドルをピークとして徐々に減少傾向にあったが、今年に入ってからは一段加速しており、７月時点では３．６５兆ドルまで減少している。

８月時点の残高は明らかになっていないものの、同月１１日の人民元切り下げ後２週間で１０００億ドル超減少したとの見方もある。こうした外貨準備動向から、中国人民銀行（中央銀行）ひいては中国政府の今後の政策運営について、どのようなことが考えられるだろうか。

＜中国も緩和局面でトリレンマに直面＞

言うまでもなく、外貨準備減少は人民銀行による人民元買い・ドル売り介入の結果である。正確にはドル売り介入の原資を調達するために米国債が売却され、外貨準備が減少している。

だが、単に「過度な人民元安を嫌気し、ドル売り介入を行ったので外貨準備が減少した」という現象面を捉えるだけでは、今後の政策運営を読む手掛かりにはならない。より大所高所に立った理解が必要である。

人民元相場と人民銀行の金融政策運営の関係を読み解く上では、やはり「国際金融のトリレンマ」の基本に沿って理解を進めることで論点が整理されやすい。「国際金融のトリレンマ」とは、国際金融において「独立した金融政策」「自由な資本移動」「安定した為替相場」の３つを同時に実現することはできないという説である。

過去の中国は「自由な資本移動」を封印した上で、「独立した金融政策」と「安定した為替相場」を確保する道を歩んできたが、近年では「自由な資本移動」を徐々に認める傾向にあった。これは３つの総取りとも表現できる状態だった。だが、結局は「独立した金融政策」と「安定した為替相場」の両立が難しくなり、８月１１日の人民元の大幅切り下げに至ったのである。中国とて国際金融のトリレンマからは逃れられない。

簡単に今の中国で起きていることをまとめれば、まず人民銀行が景気減速を受けて「独立した金融政策」としての緩和措置を行っている。だが、そうした緩和措置は「自由な資本移動」を認める以上、資本流出とともに人民元安を招く。それゆえ、「安定した為替相場」を確保するために人民元買い・ドル売り介入を行うことになる。この状況は外貨準備が続く限りは持続するが、いかに巨額とは言っても外貨準備は有限であるため、やはり将来的には３つのどれかは諦めるときが来る。

もちろん、介入による副作用もある。人民銀行が流動性供給や預金準備率の引き下げを行っているのは国内景気下支えという目的もさることながら、人民元買い介入で引き締まる市中流動性を緩和したいという側面もあろう。その意味で、「安定した為替相場」を狙い為替介入を行った結果として、「独立した金融政策」に支障が出ているとも言える。

＜人民元国際化とも合致する選択肢は＞

今後の中国の選択肢としては、大きく分けて以下の２つが考えられる。まず、金融政策の独立性を放棄した上で為替の安定を守る選択肢。もう１つは、金融政策の独立性を確保した上で為替の安定を放棄する選択肢だ。

ちなみに、３番目の選択肢として資本移動を制限して、金融政策の独立性と為替相場の安定を確保する道もあるが、この期に及んで資本規制を強化することは中国政府が標榜する人民元国際化の流れに逆行し、国家の方針に背くものである。この点、９月１日に人民元売り外貨買いの為替予約について資本規制強化を発表したことは、大きな驚きだった。だが、長い年月をかけて人民元国際化のための準備を進めてきたことを踏まえれば、このような規制強化策が今後の主軸を担っていく可能性は低いだろう。

まっとうに考えれば、今後予想される展開は２番目の「金融政策の独立性を確保した上で為替の安定を放棄する」方向である。１番目の「金融政策の独立性を放棄した上で為替の安定を守る」選択肢は、しょせん中国と米国の経済構造や景気循環が異なる以上、金融政策を米連邦準備理事会（ＦＲＢ）のそれに合わせ続けるのは、中国にとって望ましいとは言えない。上述したように、その矛盾が人民元切り下げにつながったのである。