オークションの理論と実際：金融市場への応用

14：白書さん：2015/06/21(日) 23:51:52 HOST:i153-144-186-116.s61.a027.ap.plala.or.jp: ロ．取引財の種類

公開市場操作における取引財は、共通価値財と私的価値財の両方の特性を有する（Daripa [2001, 2005]、Bindseil, Nyborg and Strebulaev [2004]、Linzert, Nautz andBindseil [2007]）

共通価値財の特性を持つのは、金融市場では公開市場操作以外にも活発で競争的な取引が存在するため、公開市場操作は中央銀行によって設定される政策金利というマクロ的要因の影響を強く受けるためである。
他方、私的価値財の特性を持つのは、公開市場操作は、各金融機関が異なる流動性需要を持つためである。

仮に、私的価値財の特性が強いのであれば、勝者の呪いの心配は小さくなるので、共謀、ショート・スクイーズ等その他の要素に配慮したオークションの設計がより重要となってくる。
市場参加者の流動性管理という観点からみれば、公開市場操作で取引される財と、インターバンク市場等で取引される他の財とは、一般的には代替性が高いという点にも留意する必要がある。
もっとも、金融危機時には、カウンターパティリスクが高まり、インターバンク市場を通じた流動性配分が円滑に機能しなくなるため、こうした代替性が急速に低下する。
この点は、前述した金融危機への対応措置を設計していくうえでも重要と考えられる。

イ．変動価格方式

変動価格方式の中で、単一価格方式と複数価格方式の比較に関しては、国債発行オークションにおける実証研究が多く存在し、そこで得られた結果は有用であるが、中央銀行の公開市場操作における実証研究はあまり見当たらない。

これには変動価格方式の中では、複数価格方式が支配的で、単一価格方式はほとんど採用されていないことが影響していると考えられる。
2008 年末時点における単一価格方式の例は、主要国では、最近（2007～08 年）米国で導入されたTSLF（term securities lending facility）とTAF（term auction facility）程度である。
TSLF とTAF の歴史は1 年以下に過ぎず、今後研究の蓄積が望まれる。
過去においては、ドイツは1988 年まで単一価格方式を採用していたが、その後複数価格方式に移行している。
この理由として、無責任に過度に高い金利を提示しながら、結果として低金利で資金調達が可能になっていた入札者が存在したことが、情報の優位性をもつ大規模金融機関にとって不満であったことが挙げられている（Nautz [1997]、Daripa [2005]）。

Nautz [1997]は、ドイツのデータを分析し、単一価格方式のもとでは入札参加者が過度に高い金利を提示する傾向があるため、高いレポ金利の情報価値は小さいこと、逆に複数価格方式のもとでは過度に低い金利を提示する傾向があるため、低いレポ金利の情報価値は小さいことを発見している。
インドにおけるレポオペでは2001 年5 月まで単一価格方式を採用していた。しかし同月、複数価格方式に変更している。その理由として、Reserve Bank of India [2001a, b, 2002]は、単一価格方式のもとでは、落札者は最も低い価格しか払わないので、無分別・無責任な行動をとる可能性があることを挙げ、複数価格方式の試験的運用の結果および市場参加者との議論の内容は満足が行くものであったため、複数価格方式に完全移行したとしている。

Bindseil, Ulrich, Kjell G. Nyborg and Ilya Strebulaev, “Bidding and Performance in　Repo Auctions: Evidence from ECB Open Market Operations,” CEPRDiscussion Paper Series 4367, 2004.
Nautz, Dieter, “How Auctions Reveal Information: A Case Study on German REPO　Rates,” Journal of Money, Credit and Banking, 29(1), 1997, pp.17–25.
Reserve Bank of India, “Monetary and Credit Policy for the Year 2001-2002,” Reserve　Bank of India Bulletin, 2001a.“Multiple Price Method for LAF Auctions to Continue,” Press Releases, Aug09, 2001b.
Daripa2005：How (Not) to Sell Money,” Birkbeck Working Papers in Economics and　Finance 0520, 2005.

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