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大中華世界的話題

5736とはずがたり:2014/03/10(月) 02:24:38
>>5735-5736
ただ、より根本的な問題は経済成長をどのように実現していくかだ。投資主導の成長とは、投資額自体が年々増えるということによってのみ実現できる。投資額が去年と同じならば、成長に対する寄与はゼロだ。そういう意味では、投資が極端な水準まで高まったこと自体が、成長率の急減速を招きかねない巨大な潜在リスクとなっている。経済成長寄与の6割を占める投資がゼロないしはマイナスに陥ることは、ただちに成長率が半分以下に落ち込むことを意味する

投資は今の水準を維持するだけでも大変だ。さらにガラクタを増やし続けることになるから、本来はこれ以上できない。理屈から言えば、中国の改革はひとえに将来の不良債権のタネとなる過剰投資をやめてしまい、その結果起こる劇的な経済の失速を受け入れることだろう。しかし、それは共産党体制を危険にさらすので、受け入れがたい。となると、投資はなんとかそれなりの水準に維持しつつ、政治的に許容できるレベルまで成長率を緩やかに落としていくという選択肢しかなくなる。

これまでの中国の高成長をけん引してきた投資には、公共投資、設備投資、不動産投資の三分野があったが、現時点で投資水準を引き上げる余地がある分野は不動産投資のみである。よって、今後はますますバブル化や不良資産化することを承知の上で、不動産投資に偏った投資増加のパターンが続かざるを得ない。

そうした投資はキャッシュフローを生まないので、常にミルク補給が必要となる。11年ごろまでは大幅な経常黒字と外国人による対中投資(直接投資と証券投資)がその源泉となった。しかし12年以降、経常黒字のピークアウトと外国人投資の減少が続く中で、不足資金の海外調達(主として銀行借り入れ)が急増している。国際決済銀行(BIS)加盟銀行による対中与信残高は11年末6710億ドル、12年末7344億ドルから13年9月末には約1兆ドルへと急増している。

人民元高が続くという幻想は海外資金調達を可能にする条件であると同時に、結果でもあった。しかし、今回の人民元安誘導はそうした幻想を打ち砕くことで、海外調達を困難にするかもしれない。

<既得権益頼みの成長でインフレ加速>

したがって、恐らくこの先に起こることは、中銀バランスシートの増加による物凄い金融緩和や財政出動の積み増しであり、いずれ人民元安とインフレの昂進に帰結するだろう。そして、成長率の緩やかな落ち込み過程で次第に大きくなっていく不良債権の山を政府が民間から肩代わりするというプロセスが進むのではないか。それがずっと続けば、ソフトランディングのプロセスだとは言えよう。

ちなみに、曲がりなりにも投資を続けるならば、当然、2種類のコストを賄っていく必要がある。投資継続のコストと不良債権の処理コストだ。言うまでもなく、そうしたコストはエスタブリッシュメント(中央・地方政府や大企業などの既得権益)が担う。それゆえに、既得権益に信用コストを一定量吸収できるだけの所得を引き続き傾斜的に配分しなくてはならなくなる。

日本を例に出すまでもなく、一国の経済が発展していく過程では本来、労働分配率が引き上げられ、豊かな民需が形成されていくものだが、中国の場合はこの点において今後も大きな進展が期待できそうにない。所得分配の是正を急げば、投資の急激な落ち込みを招き、豊かな民需が育つ前に経済が深刻な下方屈折局面に入ってしまう可能性が高いからだ。人民元安による輸出ドライブも、他の新興国の勃興を考えれば、救世主足り得ないだろう。要するに、所得分配の是正はなかなか実現されず、むしろ長期にわたって過剰投資の原因である既得権益に対する傾斜配分、異常に低い労働分配率が維持される可能性がある。

その結果、格差拡大を背景とする社会不安から共産党体制が揺らぐとの見方もできようが、成長が唐突に止まらない限り、それは杞憂だと思う。都市部で貧富の差が広がっているのは事実だが、農村の所得や生活レベルは年々改善している。政府が臭いものに蓋をする緩慢な長期衰退の道を選べば(ツケは政府に回り続けるが)、不安は爆発しにくい。むしろあえて心配事をあげれば、新疆ウイグル自治区などで高まっている分離独立運動に伴う民族紛争リスクだが、それも近い将来に共産党体制の崩壊や中国経済のハードランディングをもたらすものとは思えない。

結局、中国は人口もやがて急速に減り始める中で、共産党体制下で抜本的な改革もできず、次第に世界経済におけるプレゼンスを落としていくのではないだろうか。


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